有色分析師
吳坤金
從業資格號：F3036210
交易諮詢號：Z0015924
報告要點：
3月份以來，鋅價先抑後揚，月中鋅價走出階段性雙底後價格有所反彈。
近期鋅價有所反彈主要有以下幾個方面的預期改善：一是鋅精礦供需寬鬆預期緩和；二是歐洲鋅冶煉復產可能不及預期；三是國內消費略好於預期。
展望未來，海外供應幹擾逐漸緩解，鋅精礦供應有望邊際增加，原料庫存偏高的背景下，精煉鋅產量有望維持增長。需求方面，短期歐美地產景氣度回升，但由於利率仍處在高位，預計歐美房地產趨勢放緩的節奏不變。往後看全球精煉鋅供需仍有過剩預期，鋅價上方壓力猶存。
套利方面，隨着國內供需維持偏緊而海外供需邊際寬鬆，預計國內進口窗口仍有打開的機會，跨市反套仍值得高度關注。
風險點：1、國內精煉鋅供應增加不及預期（單邊）；2、海外鋅需求強於預期（單邊）；3、國內供需相比海外供需弱於預期（套利）。
01
行情回顧
3月份以來，鋅價先抑後揚，月中鋅價走出階段性雙底後逐漸反彈，鋅價反彈高點較低點漲幅約4%-5%。上周下半周鋅價有所回落。
相對價格方面，近期鋅價反彈過程中，鋅的期貨結構並未發生大的變化，LME和SHFE均維持小幅Back結構。結構變化表明，鋅價反彈並非是近期供需顯著收緊的結果，更多是預期改善的結果。
基差方面，近期鋅價反彈過程中，海外基差走強，國內基差維持0附近，表明海外現貨在反彈過程中起更大的推動作用。
02
走勢原因分析
近期鋅價有所反彈，產業層面主要有以下幾個方面的預期改善：
第一，鋅精礦供需寬鬆預期緩和。鋅精礦供需寬鬆預期緩和一方面體現在海外鋅精礦供應幹擾超預期。一季度祕魯、玻利維亞鋅精礦供應因政局動蕩幹擾加大，鋅精礦運輸和生產均受到一定影響，數據顯示，1月份祕魯鋅精礦產量同比偏低，玻利維亞鋅精礦出口量亦偏低。同時，澳大利亞Dugald River鋅礦也因事故而停產約1個月。
另一方面，中國鋅精礦原料供需邊際收緊。供應方面，根據SMM數據，1-2月國內鋅精礦產量約50.7萬噸，同比增長8.1%，考慮到去年產量偏低，這一增速並不高。需求方面，3月中旬以前，國內鋅冶煉企業檢修活動偏多，中旬之後冶煉廠生產逐漸恢復，對於原料的需求增加。體現在產量數據上，1-2月中國精煉鋅產量同比增長約3.8%，預估3月產量同環比均增長約6%-10%。
第二，歐洲鋅冶煉復產可能不及預期。3月28日，歐盟理事會達成一項政治提議，成員國自願減少15%的天然氣需求目標延長1年。2022年8月到2023年1月，歐盟天然氣總消耗量下降了19.3%。如果歐盟成員國延長減少天然氣需求目標，疊加夏季高溫用氣需求增加預期，可能導致歐洲鋅冶煉廠天然氣使用量不及預期，從而造成產量恢復進程受影響。從天然氣價格看，美國天然氣價格已跌至疫情前水平，繼續大幅下跌概率較低，海外鋅冶煉成本端下移壓力階段減輕。
第三，國內消費略好於預期。1-2月國內鋅錠消費前低後高，累計表觀消費量同比增長約6.9%。假設3月鋅錠淨進口量爲零，則3月當月國內表觀消費量同比增長6.5%左右，一季度累計表觀消費量增長6.8%，消費恢復至2021年90%以上，表現略好於預期。下遊開工率方面，元宵節後鍍鋅開工率明顯回升，當前開工水平高於去年同期，壓鑄鋅合金開工率亦高於去年同期，氧化鋅開工率表現稍弱。
行業方面，年初以來，各地房地產政策進一步放鬆，且主要側重限購和公積金政策，政策陸續出臺有利於地產成交好轉。30大中城市商品房成交數據顯示，近期成交進一步回暖。汽車方面，年初以來多個省份出臺了汽車補貼政策。國內汽車銷售經歷了前兩個的相對低迷期後，3月份也迎來回暖，當前周度銷量同比小幅轉正。
03
未來展望
對於單邊行情，供應方面，海外鋅精礦供應幹擾主要集中在1-2月，進入3月供應幹擾有所緩解，因此往後看鋅精礦供應有望邊際增加。同時，近期處於鋅精礦長單加工費談判窗口期，目前市場預測本年度長單加工費維持偏高水平，如果真如市場預期的結果，或再次引發市場對於鋅原料供應增加的預期。
此外，雖然加工費連續下跌，但原料庫存偏高可能使得精煉鋅產量維持增長。截至3月下旬，中國港口鋅精礦庫存維持偏高水平。截至2月底的中國鋅冶煉廠原料庫存亦相對充足。
需求方面，從美國新開工住宅和歐元區營建產出數據看，短期歐美地產景氣度回升，但由於利率仍處在高位，預計歐美房地產趨勢放緩的節奏不變。
與地產景氣度回升相對應，歐盟1月份精煉鋅仍維持淨進口狀態，2.0萬噸的淨進口量依然明顯高於正常水平。未來隨着需求減少和供應增加，歐盟精煉鋅進口存在下降空間，並將增加海外的過剩壓力。
供需平衡方面，按照上文分析及一季度庫存變化，對全年海外供應和需求預測進行下調，往後看全球精煉鋅供需仍有過剩預期。從LME投資基金多頭持倉佔比看，市場情緒樂觀程度有限。對應鋅價，我們認爲價格上方仍有壓力。
套利方面，當前國內鋅錠進口虧損仍較大，現貨進口虧損約1700-1800元/噸。進口虧損維持偏大既有海外顯性庫存偏低的因素，也有人民幣匯率偏強導致跨市反套需求不強的因素。
未來隨着國內供需維持偏緊而海外供需邊際寬鬆，預計國內進口窗口仍有打開的機會，跨市反套仍值得高度關注。從庫存方面看，前期LME庫存累庫幅度有一定放緩，但上周五庫存再次明顯增加，國內庫存延續去化節奏，海外庫存相對國內庫存走高。
風險點：1、國內精煉鋅供應增加不及預期（單邊）；2、海外鋅需求強於預期（單邊）；3、國內供需相比海外供需弱於預期（套利）。
