鋅價重心有望上移
觀點：
宏觀方面，全球流動性持續收緊，令有色金屬市場整體承壓，國內經濟逐步恢復，提振市場預期。供應方面，鋅精礦供應持續偏緊，疊加常規檢修等影響，導致精煉鋅產量釋放緩慢，且精煉鋅進口量同比下滑，供應端增量不及預期。消費方面，新增專項債加速發行，加之華東地區穩步推進復工復產，下遊消費存在強預期。目前，國內精煉鋅社會庫存偏高，後續存在下降的可能，且海外精煉鋅的低庫存局面短期內較難扭轉。預計6月鋅價重心有望上移，密切關注國內庫存表現。
二季度以來，滬、倫鋅期貨合約均衝高回落，截至5月底，滬鋅主力合約跌幅超2.0%，倫鋁（0-3）合約跌幅超6.0%。而近期，滬、倫鋅重新打開上行通道。那麼，6月鋅價又將何去何從呢？我們結合最近的宏觀情況，從基本面入手進行詳細分析：
全球流動性持續收緊，國內經濟逐步恢復。鮑威爾宣誓連任美聯儲主席，預計美聯儲加息路徑將延續，目前市場普遍預期6月美聯儲加息50bp，並開啓縮表計劃。5月下旬，歐洲央行行長拉加德明確提出歐洲央行將在今年7月舉行的貨幣政策會議上決定加息。全球主要央行先後進入加息收緊貨幣時期，不斷收緊的流動性令有色金屬市場整體承壓。
新冠疫情對經濟、生活的衝擊主要集中在四、五月份，預計六月消費需求將有明顯改善。據上海市衛健委公布的數據可知，社會面已做到全面清零。華東地區的復工復產正穩步推進，隨着企業生產運行的恢復，下遊的剛性需求有望逐步兌現。
圖1：國產鋅精礦
數據來源（SMM）
圖2：進口鋅精礦
數據來源（海關總署）
礦供應持續偏緊，精煉鋅產量難釋放，進口量下滑。
從國內鋅精礦生產周期來看，北方高緯度、高海拔地區的礦企已進入生產高峯期，鋅精礦產量將達到年內高位，但由於今年礦企新投項目較少，疊加部分在產礦山品味出現下滑、俄烏衝突影響俄礦進口、冶煉廠的長單量下降等因素，預計鋅精礦供應偏緊的情況將持續存在。同時，冶煉廠的原料庫存（4月庫存約26萬噸）處於均值（近四年均值約38萬噸）水平以下，料鋅精礦加工費易降難增，第三方機構預計6月國產鋅精礦加工費維持3650元/噸低位，進口鋅精礦加工費拐頭下降至210美元/幹噸。
年內，鋅價於高位運行，加之硫酸價格持續走高，冶煉廠盈利始終較可觀，截至5月底，精煉鋅的單噸冶煉利潤超千餘元。從理論上來說，利潤持續高企將提振冶煉廠的生產積極性，促使精煉鋅產量不斷釋放，然而現實是受礦供應問題、常規檢修等因素影響，精煉鋅產量始終不及預期，預計6月國內精煉鋅產量約53萬噸。
進口方面，年內鋅價始終呈外強內弱格局，加之海外高溢價、人民幣走弱等情況，精煉鋅進口量持續受到抑制，據海關數據可知，4月精煉鋅淨進口量約-0.26萬噸（2021年我國精煉鋅月均淨進口量約3.6萬噸）。盡管近期鋅的內外比值出現些許上修，但前期做內外反套的資金仍有虧損，精煉鋅存在繼續出口的需求。
圖3：國內精煉鋅產量
數據來源（SMM）
圖4：精煉鋅淨進口量（萬噸）
數據來源（海關總署）
關注消費回歸情況。據我國財政部最新數據顯示，截至5月24日，各地已累計發行新增地方政府專項債券1.7萬億元，同比增加190%，其中，超萬億元資金已經投入1萬多個建設項目，預計5月底新增專項債發行規模超2萬億，結合五一期間監管部門要求地方須於6月底前基本發完2022年新增專項債券等政策要求，表明基建資金已到位，隨着華東地區企業復產，消費需求有望自下而上傳導。從微觀數據來看，5月鍍鋅、壓鑄和氧化鋅企業的開工率均有修復，且加工企業的原料庫存基本低於常規均值水平。因此，我們對於6月加工企業的延遲消費兌現和補庫需求仍抱有一定期待。
圖5：鍍鋅企業開工率和原料庫存
數據來源（SMM）
圖6：壓鑄企業開工率和原料庫存
數據來源（SMM）
國內庫存有望下降，海外維持低庫存。
受疫情影響，國內精煉鋅社會庫存並未在“金三銀四”傳統旺季出現明顯下降，且2月中旬以來，基本保持在25-28萬噸之間。受礦供應、檢修、進口等因素影響，國內精煉鋅供應始終不及預期，而隨着華東地區經濟的恢復，加工企業積攢的採購需求有望兌現，預計國內精煉鋅社會庫存有望進入去庫狀態。海外方面，歐洲地區的能源問題始終未得到有效解決，預計海外低庫存局面短期內難以扭轉。
圖7：國內精煉鋅社會庫存（單位：萬噸）
數據來源（SMM）
圖8：全球精煉鋅庫存（單位：噸）
數據來源（同花順，SMM）
綜上所述，在宏觀情緒回暖的背景下，供應端恢復緩慢，需求存在強預期，密切關注庫存表現，料6月鋅價重心有望上移，有色金屬對衝策略中可作爲多頭配置品種。
