摘要：鋅礦供應偏緊，加工費不斷下降，市場擔心若原料保障不足，以及加工費下降導致冶煉利潤明顯收縮，將對後期冶煉產出上升預期形成限制。另一方面，隨着中期消費驅動的放緩，以及鋅錠供應不斷提升，鋅供需格局邊際轉弱，將逐漸成爲鋅市場的主導。
全球寬鬆背景下，經濟恢復程度看疫情
美聯儲預計維持當前的低利率至2022年底。7月16日，歐洲央行表示將繼續維持0利率不變，資產購買計劃下 的淨購買額將爲每月200億歐元，且在年底前進行規模1200億歐元的臨時購買；將緊急抗疫購債計劃購維持在1.35萬億歐元，緊急抗疫購債計劃 PEPP 將至少運行到 2021年6月底。而國內明顯好於海外，數據上顯示1—9月份規模以上工業增加值同比增長1.2%。從經濟實際恢復程度來看，一方面是對疫情的良好控制；另一方面得益於財政支出的加快。鑑於全球寬鬆的貨幣環境，經濟復蘇仍將持續，對鋅價仍有支撐。
國內鋅礦供應將繼續回升
據安泰科數據，1-8月全國鋅精礦產量爲 252.6萬噸，同比下降7.6 萬噸或 2.9%，預計今年國內全年鋅礦產出量較去年收縮5萬噸左右。一方面，一季度疫情對國內礦山生產階段性影響較爲明顯。另一方面，原本年初計劃新建或擴建投放的產能項目，包括了湖南花垣、湖南寶山、甘肅廠壩等等，由於疫情，以及礦權、環評等原因，今年年內多數項目釋放無望。從海外主要礦山企業生產計劃來看，多數下調了 2020 年全年產量指引，產量較 2019 年持平或有所下降。嘉能可下調了 2020年全年產量指引10.5萬噸至106±3 萬噸，產出基本持平於2019年的107.75萬噸。預計需等待至明年才可能投放新產能。
國內鋅精礦TC繼續探低，冶煉利潤仍受擠壓風險
鋅礦加工費方面，基於礦處於緊平衡的格局中，煉廠和礦山、貿易商將繼續博弈，故鋅礦加工費或進一步低位反復波動，下調壓力仍存。國內鋅礦和進口礦現貨加工費已分別下調至 4850-5050元/噸和70-90美元/幹噸。
在鋅價強勢的情況下，冶煉利潤相略有回升，利潤水平返升至1000元/噸以上。受“冷冬”影響，預計今年冬儲將提前開始，北方高寒地區礦山作業將受到影響，提前進行季節性休眠期。目前已經有部分北方私人小型礦山提前進入減產，預計國內礦山放量將在年底逐步進入下跌期。對於冶煉廠來說，雖然利潤方面相較去年幾乎砍半，但只要不至於達到虧損，冶煉廠的生產意願難以減弱。以目前的高開工率來看，除非年末的鋅精礦原料難以支撐冶煉廠的高開工水平，而使冶煉廠迫不得已達到減產，否則國內鋅錠供應量將仍處於高位。
國內外庫存雙雙回升
截止10月25日，LME鋅庫存爲21.94萬噸，環比增長0.5%，海外需求恢復緩慢，鋅錠庫存持續累積。國內鋅錠庫存爲6萬噸，環比增長14%，國內庫存小幅反彈。其中廣東、上海庫存下降，天津地區繼續累庫。上海地區價格上漲抑制一定下遊需求，進口鋅流入亦放緩，庫存周內累積，較上周五則出現下降；廣東地區個別冶煉廠到貨量下降，下遊剛需仍存，庫存保持去化；天津地區冶煉廠到貨正常，下遊鍍管訂單轉弱，庫存累積。上海保稅區鋅錠庫存爲3.38萬噸，較上周五下降100噸，保稅區庫存錄得連續四周下降，不過降幅放緩，主因上周進口窗口關閉，且進口虧損進一步擴大。
總結
加工費下調過程中利潤仍有進一步被壓縮的預期，但目前尚未影響產量，預計礦端矛盾仍有發酵空間，成爲價格絕對的託底支撐。至於需求，海外疫情的反復對消費的有所打壓，後續出口或受影響。國內存季節性轉弱的預期，庫存出現累庫現象。整體來看，當前鋅基本面多空因素共存，走勢多受宏觀指引，全球疫情再次反復，以及隨着美國大選進入最後階段，或加劇鋅價波動。
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